Как оценивать Ethereum?

Почему сложно определить целевой курс для ETH и что мы можем по этому поводу сделать.

Если вы в криптосфере давно, то немудрено забыть, что ландшафт цифровых активов во всём его разнообразии — всё ещё очень новое явление. Биткойну 13 лет, «эфиру» — 7, почти всему остальному, от DeFi до NFT, самое большее 5.

Так что пытаться экстраполировать, где будут эти активы через 5 или 10 лет — это примерно как в 1995 году спрашивать у ранних пользователей интернета, какую ценность тот создаст для бизнеса в будущем. Ответ предполагает множество догадок и сильных допущений. Но давайте всё же попробуем.

Из всего того, что до сих пор было создано в сфере криптовалют, две сети, находящиеся в наилучшем положении для долгосрочного выживания, — это, конечно, Bitcoin и Ethereum. Bitcoin — потому что он был первым и доказал свою исключительную надежность в том, что делает вот уже более десяти лет. Ethereum — потому что с точки зрения платформы для смарт-контрактов это единственная сеть, достигшая такого масштаба комьюнити как пользователей, так и разработчиков.

Однако Bitcoin и Ethereum не конкурируют друг с другом. И даже если бы конкурировали, было бы ошибкой выбрать только одного и игнорировать другого с точки зрения максимизации потенциальной прибыли. Так что, если коротко, то Ethereum важен как одна из основных инвестиционных ставок в сфере цифровых активов.

Еще большее значение эта ставка обретает, если вспомнить о потенциале развития DeFi и NFT. Практически все значимые NFT- и DeFi-проекты построены либо на Ethereum, либо на L2-протоколах, работающих на основе Ethereum. И если вы настроены искать возможности для асимметричных ставок в этих направлениях, то значительная часть ваших инвестиций будет оцениваться относительно ETH.

Как вы, возможно, помните, недавно я публиковал подобный анализ для биткойна. Стратегия в отношении BTC основывалась на попытке разумного предположения об общем объёме целевого рынка для Биткойна и оценке сроков, в которые он может достичь этих значений. Аргументация была достаточно простой, поскольку пока биткойн предполагает только один основной вариант использования. И в этой простоте есть своя красота.

Сделать то же самое для Ethereum намного, намного сложнее. По замыслу, Ethereum — это платформа для запуска смарт-контрактов / децентрализованных приложений. Это означает, что (абстрагируясь от технических ограничений сети) в принципе на её основе можно построить всё что угодно. Оценить такое сложно.

Вот один из возможных способов рассуждать об этом:

1. Составить список категорий приложений, которые могут быть развернуты в сетях Ethereum.
2. Для каждой категории оценить рыночную стоимость в долларовом эквиваленте.
3. Затем оценить, какая часть этой стоимости будет приходиться на базовый уровень, то есть на ETH.

Такая линия рассуждения неизбежно предполагает очень большое количество предположений и допущений.

Возьмем в качестве примера такой категории приложений DeFi. Это сама по себе довольно обширная сфера: децентрализованные биржи, децентрализованные кредитные организации, DAO всех сортов… И для всего этого нужно определить размер целевого рынка. Не забудьте учесть также, что всё это формирует экосистему, которая тоже должна повышать рыночную ценность DeFi благодаря созданному сетевому эффекту. Но повышать насколько?

Или вот другая категория: NFT. Опять же, она включает в себя множество самых разных вещей и вероятностей: цифровую собственность в игровых мирах, цифровое искусство, цифровые записи о владении физическими активами… И для всего этого надо как-то оценить потенциальный целевой рынок.

И точно так же понадобится ещё проделать работу по пониманию того, как реализация этих приложений и концепций повлияет на стоимость самого ETH. Плюс не надо забывать о проблеме курицы и яйца. Стоимость ETH влияет на стоимость активов, работающих на основе его сетей. Но тот факт, что эти активы являются частью сети, тоже влияет на стоимость ETH…

Можно было бы, наверное, сделать серию из 40-50 постов, и в результате пройтись лишь по самой поверхности этих тем. Так что, может быть, это неправильный подход к проблеме оценки такой сети, как Ethereum, слишком открытой в своих приложениях и сценариях развития. В конце концов, не хотелось бы собирать этакий эквивалент машины Голдберга применительно к инвестированию…

Нам нужен какой-то другой способ думать об этом. Что-то намного более простое.

Кто-то может сказать: почему бы не оценить ETH по отношению к BTC и не вывести целевое значение для ETH исходя из нашей цели для биткойна? Довольно резонно. Но у нас не так уж много данных для этого. Я имею в виду, взгляните на этот график ETH/BTC:

• В предыдущем халвинг-цикле ETH быстро рос к биткойну, но в итоге растерял всё преимущество на медвежьем рынке.
• За последние 2-3 года Ethereum рос в среднем в 2-4 раза быстрее, чем биткойн.

Курс ETH/BTC от 2-го халвинга по настоящее время. Сначала казалось, что ETH упадет по отношению к BTC точно так же, как в предыдущем медвежьем рынке. Но нынешние нарративы вокруг мёрджа, proof-of-stake и т.д., по-видимому, служат ему сильной поддержкой.

Это не так много данных, но это можно использовать в качестве ориентира. И еще больший смысл это обретает, если учесть корреляцию между этими активами.

Рыночная капитализация Биткойна и Ethereum. Даже в разгар этого медвежьего рынка капитализация Ethereum остается существенно выше пика предыдущего цикла.

Так что оценка потенциальных темпов роста — возможно, самый простой способ, с помощью которого мы можем дать приблизительную оценку потенциальной стоимости Ethereum.

Вместо того чтобы говорить «Разумный размер целевого рынка для ETH такой-то, теперь давайте представим, сколько времени ему понадобится на то, чтобы его достичь», мы можем сказать: «Разумный темп роста для ETH выглядит так, а значит, через 5 лет он должен стоить примерно столько».

Это, возможно, несколько менее удовлетворительный подход, чем отталкиваясь от размера целевого рынка. Но, учитывая, насколько сложно в данном случае определить размер целевого рынка, точность оценки едва ли будет выше.

Хорошо, давайте взглянем на 5-летнее скользящее окно годовой доходности для нескольких активов, чтобы получить представление о разумных пределах ожиданий. На диаграмме ниже каждая точка представляет собой годовую доходность, рассчитанную за 5-летний период. Полученная в результате картина отражает распределение исторической годовой доходности.

Распределение исторической годовой доходности. Каждая точка отражает годовую доходность за скользящий 5-летний период для различных активов. Это задает разумный диапазон ожиданий в отношении будущей годовой доходности для Ethereum.

Так каковы разумные темпы роста в годовом выражении на следующие пять лет? Это, конечно, зависит и от вашего вкуса, но вот что здесь можно сказать:

• В последнее время фондовые индексы росли преимущественно на 10-15% в год. Это намного выше, чем те «классические» 6%, если взять данные по фондовому рынку за 80 лет. Но в любом случае это то, что Ethereum должен с легкостью превосходить, если только не умрет.
• Биткойну и эфиру случалось (в пятилетнем периоде) видеть рост всего в 45% годовых. Это примерно на уровне среднегодового роста Amazon в последние годы. Можно считать это самой нижней границей ожидаемого диапазона.
• Если вы считаете, что Ethereum в следующие пять лет продолжит расти быстрее биткойна, то 85% годовых выглядит как разумное целевое значение, учитывая, что BTC на сегодня находится в нижнем диапазоне своего распределения.

Итак, наш наихудший сценарий (из «бычьих») составляет 45% годовых на период 5 лет, или 6,5x. Сценарий, в котором ETH опережает BTC с 85% годовых на период 5 лет, дает доходность 22x. Это то, что я бы рассматривал как резонный «бычий» сценарий на следующие пять лет.

Текст уже получается длинноватым, так что более подробную разметку вероятностей для оценки ETH я, пожалуй, оставлю для другого поста. А сегодня я бы хотел еще кратко обсудить риски, связанные с ETH, потому что по крайней мере два из них сильно отличаются от тех, что вы получаете с BTC.

Большинство людей, если спросить их о том, в чем состоит основной риск Ethereum, расскажут вам о потенциальном «убийце Ethereum» — потрясающей L1-сети для смарт-контрактов, которая будет быстрее, безопаснее, дешевле и во всем остальном тоже превзойдет этого доживающего последние дни мамонта.

Но если вы в криптосфере не первый год или два, то вы уже видели, как эти «убийцы Ethereum» приходят и уходят. Вчера это были EOS, Tron или Cardano, сегодня Solana. Адепты всегда расскажут вам, почему этот блокчейн намного лучше Ethereum по той или иной причине. Но в конце концов Ethereum — это (как бы) децентрализованная сеть, в которой работают смарт-контракты. Как и все «убийцы Эфириума». Выбор в пользу одного из них вместо остальных — вопрос технического компромисса и не более того.

Так что, на мой взгляд, единственное, что имеет значение, — это сетевой эффект. Ethereum пользуются множество людей и у него большое комьюнити разработчиков. Всё это имеет вполне органическое происхождение. И чем дольше это остается так, тем меньше вероятность, что эту систему вытеснит с рынка какой-то из «убийц Ethereum».

Вот почему я оцениваю этот риск не очень высоко. На мой взгляд, куда больший риск для Ethereum представляет вероятность «убиться» самостоятельно.

Ethereum — это сложный инженерный проект, весьма далекий от своей окончательной формы. Всегда есть вероятность, что усилия по разработке натолкнутся на препятствие. Или цена компромиссов (начиная с вот этих), выбираемых создателями сети, в будущем окажется слишком высока. Или в какой-то момент количество накопленного технического долга сделает дальнейшее развитие проекта невозможным, по крайней мере на какой-то длительный срок.

И, наверное, почти любой, кто разрабатывал архитектуру ПО в проектах, намного меньших, чем Ethereum, подтвердит, что это не пустые домыслы и подобные вещи случаются сплошь и рядом.

Инвестируйте с открытыми глазами.

Итак, на сегодня мы пришли к следующему результату: разумный диапазон доходности ETH на ближайшие 5 лет составляет примерно 7–22 «иксов», при множестве рисков и неизвестных в плоскости разработки ПО и последствий компромиссов, выбираемых авторами проекта.

На следующей неделе я рассчитываю развить эту тему, несколько конкретизировав разметку вероятностей для целевого курса ETH, а также поговорить о разумном распределении криптоактивов в инвестиционном портфеле.

БитНовости отказываются от ответственности за любые инвестиционные рекомендации, которые могут содержаться в данной статье. Все высказанные суждения выражают исключительно личное мнения автора и респондентов. Любые действия, связанные с инвестициями и торговлей на крипторынках, сопряжены с риском потери инвестируемых средств. На основании предоставленных данных, вы принимаете инвестиционные решения взвешенно, ответственно и на свой страх и риск.

Подписывайтесь на BitNovosti в Telegram!
Делитесь вашим мнением об этой статье в комментариях ниже.