Атрофия доходности

Второй из серии постов от ведущего аналитика Jarvis Labs о макроциклах глобального рынка и о перспективах рынка криптовалют в этом контексте. Первый пост назывался «Следующая фаза рынка», его можно (и нужно) прочесть здесь.

Когда Джером Пауэлл говорит, у трейдеров подгибаются коленки. Ясно, что само его появление в информационном поле парализует мыслительный процесс самых закаленных ветеранов.

Куда ни глянь, все обсуждают очередные заявления главы ФРС: Джером Пауэлл то, Джером Пауэлл это… Понятно, что околорыночные слухи нынче горячая тема. На место дискуссий о Tether и потоках капитала на биржевых кошельках пришли разговоры об инфляции, доходности и о количестве повышений ставок, ожидаемом на Уолл-стрит. Между тем Федрезерв еще даже не начал повышать ставки.

Рынок ведет себя таким образом уже не первый месяц, и, честно говоря, есть ощущение, что это как-то перебор.

Чтобы попробовать разобраться, действительно ли рынок переусердствовал в своих ожиданиях, я решил поступить так, как мне нравится больше всего: написать серию из трех постов, посвященных макроэкономике, и попутно сформулировать собственный тезис на перспективу ближайших нескольких лет. В этой серии постов мы рассматриваем динамику рынка евродолларов, казначейских облигаций, инфляции и ставки ФРС с течением времени.

Цель проста: попытаться понять, действительно ли в этот раз всё настолько иначе. Есть ли исторические аналогии, на которые можно было бы в данном случае опереться? Можем ли мы построить логическую структуру, которая поможет нам сохранить ясное понимание макроперспективы среди всех слухов и домыслов вокруг ФРС и ее великолепного председателя?

Ответы на эти вопросы дадут нам преимущество на рынке. И в поиске этих ответов сегодня, во втором посте серии, я хочу рассмотреть динамику рынка казначейских облигаций США (aka «трежерис») с течением времени.

Но тем, кто пропустил первую часть («Следующая фаза рынка»), я настоятельно рекомендую начать с нее. Хотя чтение не то чтобы строго обязательное, подробно описанный в том посте шаблон я собираюсь использовать и в сегодняшнем анализе рынка казначейских облигаций.

В итоге, по результатам сегодняшнего анализа, мы должны получить довольно хорошую модель того, как рынки в действительности реагируют на повышение ставок. И тогда в третьей части мы сможем увидеть, нарушается ли эта структура. Потому что именно здесь, я думаю, всё может пойти наперекосяк.

OK, прежде чем начать, давайте быстренько освежим в памяти, как выглядел шаблон цикла из первого поста:

1. Расширение сетки фьючерсов и ставки около нуля → устойчиво бычий рынок от минимумов / easy street
2. Сжатие сетки фьючерсов и ставки растут от нуля → неустойчивый / «полубычий» рынок
3. Расширение сетки фьючерсов, а ставки стабильно на одном уровне → очень бычий сетап для быстрого роста
4. Расширение сетки фьючерсов на фоне снижения ставок → цикл завершен: обвал и перезагрузка

Теперь внимание: главное отличие в этот раз состоит в том, что мы заменим «фьючерсы» на «трежерис». В конце концов, мы ведь будем говорить о доходности государственных казначейских облигаций США.

Срок выплаты по этим облигациям составляет от одного месяца до тридцати лет, и ниже графики доходности по ним я накладываю друг на друга, получая сетку доходностей. Такое представление доходностей позволяет увидеть, как они в целом реагируют с течением времени на изменение ставки по федеральным фондам (это о ней речь, когда рынок обсуждает повышение ставки ФРС).

И для наших целей я не стану усложнять этот довольно общий анализ какими-то дополнительными изысками. Никаких разговоров о выравнивании и крутизне или о различиях между медвежьими и бычьими движениями. Вместо этого мы будем наблюдать просто за сжатием и расширением сетки доходностей, точно так же, как мы делали с фьючерсами на евродоллары. И эти изменения мы будем соотносить со ставкой по федеральным фондам и индексом NASDAQ, чтобы увидеть, есть ли здесь какие-то закономерности.

Ну что, давайте приступать…

Начнем, как и в прошлый раз, с периода после пузыря «доткомов». Тогда ставки в короткие сроки упали практически до нуля. Рынок казначейских облигаций, как показано на графике ниже, отреагировал расширением сетки доходностей. Это можно видеть в первой фазе в левой части графика.

При очень низких ставках диапазон доходностей полностью расширился. И рынок продолжал расти при низком уровне волатильности. В первом посте я назвал эту фазу цикла «перезагрузкой» или easy street (что-то вроде ситуации полного достатка и благополучия — прим. переводчика).

1. Расширение сетки доходностей и ставки около нуля → устойчиво бычий рынок от минимумов / easy street

В 2004 году рынок начал ожидать более высоких ставок. NASDAQ отреагировал на эти ожидания ослаблением (первая вертикальная линия на графике выше). Эта ситуация очень похожа на нынешнюю. Но когда ставки стали действительно расти (то есть ФРС перешла от слов к делу), сетка доходностей перешла от расширения к сжатию.

Период роста ставок и сжатия сетки доходностей был явно не лучшим для пассивных держателей NASDAQ. Это был в большей степени рынок трейдеров, в котором предпочтительнее было фиксировать получаемую прибыль. Опять же, используя нашу модель,

2. Сжатие сетки доходностей и рост ставок от нуля → неустойчивый / «полубычий» рынок

Когда сетка доходностей сжалась максимально — так, что они фактически стали пересекаться друг с другом, — рост ставок остановился. Рынок отреагировал на эту паузу в повышении ставок сильным ростом. По результатам фазы сильного роста мы видим:

3. Расширение сетки доходностей плюс ставки стабильно на одном уровне → очень бычий сетап для быстрого роста

Заключительная фаза наступила, когда ФРС вновь перешла к понижению ставок, сетка доходностей полностью расширилась, и рынок потерял почву под ногами.

4. Расширение сетки доходностей на фоне снижения ставок → цикл завершен: обвал и перезагрузка

Это был полный цикл от очень низких ставок, через повышение и период стабильных ставок, обратно к уровню нуля. И в скором времени цикл завершился, произошла перезагрузка и рынок подошел к началу следующего цикла.

Переходим теперь к периоду после 2008 года.

В 2009 диапазон доходностей расширился полностью. Первоначально, в фазе «перезагрузки», рынок показывал устойчивый рост.

На подходах ко второй фазе сетка доходностей начала сокращаться, а непосредственно перед наступлением второй фазы NASDAQ начал демонстрировать слабость. Вскоре после этого рынок вернулся к «полубычьей» траектории, но с большей волатильностью.

Когда сетка доходностей сжалась полностью, в NASDAQ произошла коррекция, повышение ставок было прекращено, на что рынок отреагировал новой волной быстрого роста. Тогда сетка доходностей начала снова расширяться.

Затем наступила заключительная фаза, со снижением ставок до нуля и расширением сетки доходностей.

Вот этот паттерн на графике:

Опять же, это та же последовательность, о которой мы говорили в первом посте в контексте евродолларов. При максимальном расширении в трежерис доходность NASDAQ была выше. При сжатии сетки доходностей по трежерис на фондовом рынке усиливалась волатильность. А когда сетка доходностей по трежерис сжималась настолько, что кривые начинали накладываться друг на друга, фондовый рынок реагировал падением.

Сместив цикл к сегодняшнему дню, мы можем увидеть, в какой фазе цикла находимся согласно этой модели: мы входим во вторую фазу, фазу подъема ставок и повышенной волатильности.

Рынок трежерис начинает ожидать повышения ставок в следующем месяце. Это приводит к сжатию сетки доходностей и росту волатильности. Не думаю, что кому-то здесь нужно обращать внимание на то, как в последние месяцы возросла волатильность на рынках.

Важно знать, что, оглядываясь на предыдущие примеры, эта временная сравнительная слабость чуть позднее может смениться некоторым ростом. Если предположить, что первоначальная чрезмерная реакция к этому моменту уже разыграна, то рынок отряхнется и перераспределит капитал между возможностями NASDAQ / крипторынка.

Но вот что еще важно: обратите внимание на то, как красная линия сверху действует как сопротивление для остальных графиков, составляющих сетку доходностей. Казначейские облигации со сроком погашения менее 30 лет никогда не могли устойчиво превысить доходность, которую рынок давал при 30-летних сроках погашения.

Интуитивно это имеет смысл: зачем ссужать капитал под 3% на 30 лет, если ту же доходность можно получить на горизонте в 2 года? Какой смысл завязываться на более длительные сроки погашения?

Вот почему линия 30-летней доходности действует как сопротивление. Но вот еще какая штука: 30-летняя доходность находится в нисходящем тренде с начала 80-х. Все эти годы каждый новый пик формирует меньший максимум. Вот график, показывающий 30-летнюю доходность по сравнению со ставкой ФРС начиная с 1980-х.

Он очень важен для оценки того, сколько примерно может продлиться этот следующий цикл. Потому что исторически Федрезерву нужен рост 30-летней доходности, чтобы всё шло «как надо». Причину мы уже видели на графиках: когда сетка доходностей сжимается, быстро разворачивается четвертая фаза «сброса и перезагрузки».

И судя по паттерну, показанному на последнем графике выше, вероятность того, что доходность по 30-летним бумагам превысит 2,5%, невелика: она постепенно атрофируется. То есть ставки по этим облигациям со временем снижаются. Им не хватает силы.

Переводя это в предполагаемое влияние на ФРС, довольно скоро они прекратят повышать ставки. У них просто не так много пространства, прежде чем сетка доходностей сожмется до такой степени, что ситуация станет очень шаткой. Это главная проблема, которую предстоит решить в нынешнем цикле. И этой теме будет посвящен третий пост этой серии.

А пока… Прежде чем попрощаться, я бы хотел дистиллировать этот анализ еще больше.

Если взять график NASDAQ и сравнить его с этими сжатиями и расширениями сетки трежерис, приняв во внимание также текущий тренд доходностей, можно разделить макроциклы на две отдельные категории.

Первая — это фаза роста, когда цены на связанные с ростом активы растут. Вторая — это фаза, в которой цены на активы несколько отступают и охлаждаются. Рост и охлаждение. Или, иными словами, время для покупки и время для продажи.

На графике ниже двумя красными линиями обозначены фазы «сброса и перезагрузки», те, что мы рассматривали выше. Это когда сетка доходностей начинает расширяться после периода крайнего сжатия. Эти периоды крайнего сжатия отмечены на сетке доходностей кружками.

После этого периода рынок перезагружается и продолжает расти выше, пока сетка доходностей не сожмется снова. Такие сжатия сигнализируют нам о том, когда пришла пора начинать сворачивать свои инвестиции.

Исходя из этого упрощенного взгляда на NASDAQ, мы видим, что, когда сетка доходностей снова начнет сжиматься, можно начинать беспокоиться о быстрорастущих активах, таких как криптовалюты. А до тех пор есть смысл относиться к многочисленным слухам и домыслам с долей здорового скепсиса.

Считайте это тактической схемой на ближайшие два года. И что еще более важно, этот анализ помогает меньше беспокоиться о словах и действиях мистера Пауэлла и компании. Не позволяйте им затуманить ваш разум. Пусть поднимают свои ставки. Вместо этого, сосредоточьтесь лучше на размещении собственной следующей ставки.

Все посты серии:

1. Следующая фаза рынка
2. Атрофия доходности
3. [ожидается]

Все посты от Jarvis Labs здесь.

БитНовости отказываются от ответственности за любые инвестиционные рекомендации, которые могут содержаться в данной статье. Все высказанные суждения выражают исключительно личное мнения автора и респондентов. Любые действия, связанные с инвестициями и торговлей на крипторынках, сопряжены с риском потери инвестируемых средств. На основании предоставленных данных, вы принимаете инвестиционные решения взвешенно, ответственно и на свой страх и риск.

Подписывайтесь на BitNovosti в Telegram!
Делитесь вашим мнением об этой статье в комментариях ниже.